2021 Central Banking Series. Política Monetaria

Anna Paulson y Dennis Lockhart

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Resumen

La Fundación Rafael del Pino, el Global Interdependence Center y el BBVA organizaron, el 23 de marzo de 2021, el encuentro “Central Banking Series” en el que participó Anna Paulson, vicepresidenta del Departamento de Investigación del Banco de la Reserva Federal de Chicago.

Anna Paulson señaló que el último año ha sido terrible para mucha gente, que se ha enfrentado a la enfermedad, a la muerte, a la incertidumbre, al desempleo. Se ha sufrido mucho. La economía también ha sufrido. Las cosas pintaban muy mal en marzo y abril, pero la economía mundial ha podido recuperarse y hemos progresado incluso más de lo que habíamos previsto hace seis meses. Si miramos hacia el futuro, estamos al borde de un precipicio de optimismo. Hay cada vez más vacunas, con lo que parece que vamos a poder controlar la epidemia. Va a haber más actividad económica. Así es que, de cara al año que viene, las cosas parece que pintan bien. Estamos viendo un crecimiento del 6% o más para 2020 y 2021. Estamos viendo una política monetaria acomodaticia y mucho apoyo fiscal. El desempleo sigue siendo muy elevado. En estos momentos, nueve millones y medio de estadunidenses no tienen trabajo, pero creo que se va a progresar mucho en cuanto al empleo este año. Podríamos acabar con una tasa de paro por debajo del 5%. Algunos, incluso, estiman que podría estar en el 4,5%. Tenemos que progresar mucho en los sectores de ocio y restauración, en los que no ha habido mucha normalidad debido al distanciamiento social. Los hogares van bien, el sector industrial está recuperándose casi a niveles previos a la pandemia y la perspectiva en cuanto a la demanda debería animarnos.

El virus está al volante de la economía, así es que, explícita o implícitamente, lo que se valora es el progreso del virus y lo que va a representar para las acciones económicas. Hay estados en los que hay más casos, en los que hay más hospitalizaciones así es que, por supuesto, hay que ser cautos. Creo que todos somos epidemiólogos de salón por lo que confiamos mucho en los expertos. En la FED tenemos expertos médicos que nos ayudan a analizar esta realidad desde el punto de vista de la epidemiología. Uno de los desafíos a los que nos enfrentamos es que estábamos acostumbrados a extrapolar de manera lineal, pero la pandemia no funciona así: las cosas se disparan, se ralentizan. Por tanto, tenemos que ser muy cautos cuando pensemos en las variantes, en la velocidad. Confiamos en que, de aquí a pocas semanas, todo el mundo pueda vacunarse, algo que hacemos no para nosotros mismos, sino para la comunidad. Solo así controlaremos el virus.

Por lo que se refiere a la recuperación, muchas de las personas que ahora mismo están en paro trabajaban en los sectores de ocio y restauración. Esa parte de la economía estaba creciendo antes de la pandemia. Hay un elemento fundamental subyacente. Por tanto, ese sector debería remontar y crearse empleo. Pero la gente no está sentada en casa esperando a que les llamen y les pidan que vuelvan a trabajar. Así es que habrá gente que ya ha encontrado un nuevo empleo, que ya no tiene relación con sus antiguos empleadores, o puede que las necesidades hayan cambiado. Es fácil que, al principio, se recupere el empleo. Pero, a medida que vayan pasando los meses, esta recuperación va a ser más complicada. No sabemos si va a haber un daño a largo plazo, o si en un plazo más largo van a cambiar las actividades. Nos preguntamos si vamos a volver a la oficina cinco días a la semana o si van a ser solo dos días. Estos cambios, en los desplazamientos al trabajo, van a impulsar otros cambios. ¿Dónde van a estar las tintorerías? ¿Y los restaurantes donde come la gente que trabaja? Esto lo iremos viendo a medida que pasen los meses.  Veremos cuanta fricción hay a medida que vamos recuperando actividad, o hasta qué punto han cambiado los comportamientos a largo plazo. Tras la crisis financiera llevó mucho tiempo el recuperar a algunos trabajadores y a medida que seguía la recuperación progresamos mucho y bajamos las tasas de desempleo para la población negra, para los hispanos, reduciendo ese desfase entre blancos y negros en términos de empleo. Cuando la FED habla de empleo inclusivo, estamos pensando en la política de seguimiento que apoya ese tipo de recuperación que es beneficioso para todos.

La FED estudió la revisión de su estrategia a largo plazo durante unos doce meses antes de que comenzara a cambiarla en agosto. Hubo una larga tendencia de tipos de interés a la baja en todo el mundo. Los tipos de interés tan bajos generan riesgos, tienen implicaciones en las políticas monetarias. Todo esto se debe a factores estructurales -la demografía, la demanda de activos a corto plazo- que pensamos que nos van a acompañar y que probablemente no se han visto afectados por la pandemia. Otros factores que observamos en la recuperación tras la crisis financiera fueron unos niveles bajísimos de desempleo, que hacían que negros e hispanos participaran en el mercado laboral de una forma que no se veía desde hacía tiempo. Esta participación se vio acompañada de una inflación muy reducida, por debajo del objetivo del 2% de la FED. Todo esto se incluye en este nuevo marco y llegamos a la conclusión de que no necesitamos preocuparnos tanto si el desempleo es muy bajo. Debemos preocuparnos solo si es muy alto, de la insuficiencia en el empleo. Esto es un cambio en cómo piensa el Comité Federal de Mercados Abiertos. Estamos hablando de calentar el empleo. Otra forma de hacerlo es pensar en lo siguiente. Si la recuperación se mantiene durante mucho tiempo, se podrán atraer más trabajadores a la economía que podrán beneficiarse del empleo. También hay que pensar en los periodos de baja actividad en la economía y ver la situación de desempleo para distintos grupos. Tendrá que haber periodos de baja actividad por lo que sea. La política podrá ser acomodaticia. Las empresas tendrán que reajustarse para atraer a más personas al mercado de trabajo. El marco indica que, vistos los efectos que, en efecto, hunden la inflación, hay que hacer algo. En los buenos tiempos hay que plantear una inflación un poco superior, y todo eso tiene que ver con el anclaje en el 2% de media. Si no conseguimos llevar la inflación a ese punto corremos el riesgo de que haya un hundimiento en niveles inferiores. Por tanto, es necesario conseguir una inflación más elevada durante cierto tiempo para conseguir esa media del 2%, pero siempre quieres que las expectativas estén ancladas. Esto es muy importante cuando queremos que la inflación no sea demasiada, ni demasiado poca.

Cuando veamos el nuevo marco, vamos a ser pacientes. Los tipos están en cero y van a permanecer ahí hasta que lleguemos al objetivo máximo de empleo, hasta que la inflación este en el 2%, hasta que esté encarrilada para superar ese 2% de forma moderada durante un cierto tiempo. Vamos a ser muy acomodaticios, muy pacientes, queremos que supere el 2% un poquito durante un cierto tiempo. Hay que pensar durante cuánto tiempo la inflación tiene que estar por encima de ese nivel para anclar las expectativas. No podemos observar directamente las expectativas. Existe un cuadro de mando de indicadores que tienen en cuenta muchos factores, para ver cuáles nos indican algo acerca de la inflación, cuáles se remiten a las primas de riesgo, cuáles se refieren a las expectativas sobre la actividad real. Este año, este análisis va a ser muy interesante, pero también muy difícil. La economía colapsó en primavera, de forma fulminante. Fue una acción política voluntaria para proteger a las familias. Ahora volvemos a ver cómo se reabre la economía. Algunos sectores van bien, en los que es posible no estar juntos, y otros no han ido tan bien. La demanda ha subido en algunos sectores y otros no han ido tan bien. O sea, que va a haber inflación este año, va a subir por distintas razones. Algunas de ellas son mecánicas. Los datos bajos de la primavera pasada desaparecen, la oferta y la demanda no van a llegar al mismo lugar a la vez. Va a ser un fenómeno relativamente breve porque vamos a pasar de una actividad restringida a una situación que va a permitir volver a una serie de actividades mucho más normales. La pregunta es qué pasa después con la inflación. Esto depende de muchos factores. Esto depende de las políticas monetarias y fiscales, de qué pasa con las expectativas inflacionistas, con la experiencia de ver incrementos en los precios, como fijar precios y acordar los salarios. Va a ser un año delicado ver cuál es el corto plazo y cuál es el efecto de esta medida excepcional.

¿Cuándo se considera que la inflación es moderada y cuándo no? Podemos pensar en una inflación más alta durante un periodo más corto de tiempo o algo más baja durante un periodo mayor. Si pensamos en los últimos quince años, en ese periodo hemos tenido una inflación por debajo del 2% durante mucho tiempo. La preocupación es que las expectativas se sitúen por debajo del 2% en vez de estar ancladas en el 2%. El Comité de Mercado Abierto debería buscar políticas que permitan cumplir este marco a largo plazo y anclen las expectativas en el 2%. Esto nos permitiría estar por encima de ese nivel durante un tiempo. Pero los riegos son asimétricos.  Si la inflación supera los niveles indicados para atender el mandato de la FED el Comité puede eliminar estas medidas acomodaticias.

El Comité está muy centrado en el mandado doble de la FED, que es tener máximo empleo y una inflación estable y reducida. Está utilizando todas las herramientas de que dispone para conseguir esos objetivos.  En marzo del año pasado, los mercados financieros se vieron afectados y la FED empezó a comprar activos del tesoro y valores respaldados por hipotecas para apoyar a los mercados y para garantizar esta realidad acomodaticia. Así siguen y es uno de los factores que permiten que las condiciones sean acomodaticias. Probablemente los tipos a largo plazo serán algo superiores. Estos tipos bajos han facilitado la recuperación. La gente ha podido comprarse un coche, hipotecar su casa, pedir prestado para que pueda sobrevivir su empresa. Es decir, estas políticas utilizando el balance de la FED son acomodaticias junto con los tipos bajos a corto. Siempre vamos a estudiar si el sector financiero se ve excesivamente afectado, pero es importante considerar estos problemas potenciales en relación con el objetivo de conseguir este mandato doble. Tenemos que pensar que hay mucho en juego y las políticas del balance son una herramienta que nos permite conseguir ese mandato. Lo seguimos muy de cerca y, hasta ahora, parece que está funcionando muy bien. Las compras de activos están siendo verdaderamente acomodaticias.

Hemos visto que la curva de tipos se ha desplazado hacia arriba en las últimas semanas, pero lo importante es la velocidad de desplazamiento, no los niveles. Los niveles son muy parecidos a como eran antes de la pandemia. Las condiciones siguen siendo muy acomodaticias y apoyan la actividad económica, la recuperación. La curva de tipos, por tanto, no parece que esté advirtiendo de algo ante lo que tenga que reaccionar la FED.

Respecto a los riesgos para la estabilidad financiera, es muy importante recordar que la inflación y un desempleo reducidos son positivos. Cuando la gente tiene trabajo y las empresas ganan dinero, pueden devolver los préstamos y los bancos podrán prestar el apoyo necesario. Desde luego, los tipos bajos pueden alterar los incentivos y hay partes involucradas en los mercados financieros que se preocupan por la curva de tipos. Pero esto es parte de la política. Queremos fomentar un poquito de riesgo porque esto anima a la creación de empleo, pero hay que buscar un equilibrio. Los asuntos relativos a la estabilidad financiera son un efecto indirecto de políticas del primer orden que apoyan la estabilidad en términos generales.

La Fundación Rafael del Pino no se hace responsable de los comentarios, opiniones o manifestaciones realizados por las personas que participan en sus actividades y que son expresadas como resultado de su derecho inalienable a la libertad de expresión y bajo su entera responsabilidad. Los contenidos incluidos en el resumen de esta conferencia, realizado para la Fundación Rafael del Pino por el profesor Emilio González, son resultado de los debates mantenidos en el encuentro realizado al efecto en la Fundación y son responsabilidad de sus autores.

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