La Unión Monetaria Europea y la economía de la Eurozona

La historia de la todavía joven Unión Monetaria Europea es, más bien, convulsa. Al poco tiempo de nacer tuvo que afrontar la crisis de la burbuja de las puntocoms. A partir de 2008 atravesó otra prueba de fuego, a causa de la crisis financiera internacional. Ahora, cuando todavía no se había recuperado por completo, llega la crisis del Covid. Y, con ella, vuelve a suscitarse la pregunta clave: ¿es viable una unión monetaria? Luis de Guindos, vicepresidente del Banco Central Europeo; Pedro Schwartz, catedrático de Economía de la Universidad Camilo José Cela, y Juan Castañeda, profesor de Economía en la Universidad de Buckingham y director del Institute of International Monetary Research, analizan esta cuestión.

La transformación de la Unión Monetaria Europea

Pedro Schwartz señaló que la Unión Monetaria Europea ha resistido a grandes dificultades en su corta vida. A pesar de ello, sigue viva porque se está transformando. Pero, ¿cómo organizarla? En este sentido, hay dos posibilidades. Por un lado, puede estructurarse un sistema como el patrón oro. Por otro, puede optarse por un sistema en el que ninguno de sus miembros tenga que verse obligado a abandonarla. Ahora estamos en esta segunda opción.

Lo que prima, en estos momentos, es la flexibilidad. Las reglas de Maastricht, sobre las que se fundó la moneda única, en estos momentos no se aplican. De haberlo hecho, esto habría supuesto tener que expulsar a Grecia del euro. Y, como se trata de una moneda nueva, tiene que ganarse su reputación. Así es que la salida de uno de sus miembros la habría puesto en peligro. En este contexto, la pregunta es si debemos crear una unión fiscal como complemento de la unión monetaria.

El Covid y la Unión Monetaria Europea

Cuando estábamos recuperándonos de la crisis de 2008, ha llegado la crisis del Covid-19. Esto ha alterado la política monetaria del BCE, que ha mantenido la tendencia de los tipos de interés hacia cero. La oferta monetaria en Europa y en Estados Unidos ha crecido en cifras extraordinarias. Se ha suspendido la obligación de reducir los déficits públicos por debajo del 3% del PIB. Se ha permitido al BCE la compra de deuda pública de forma indirecta. Todo esto son cambios en las condiciones de Maastricht. Ahora, habrá que ver si los fondos europeos para la recuperación van a ser condicionales. Si se dan a ciegas o se impone una forma de reorganizar la economía. Por tanto, la pregunta es cómo volver a una política monetaria «normal». Una cuestión esencial después de los excesos de liquidez que el BCE ha creado en la zona euro.

A este respecto, Juan Castañeda se pregunta hacia dónde debe ir ahora la Unión Monetaria Europea. Hay dos modelos posibles. Uno es la Eurozona como un Estado centralizado, en el que las políticas macroeconómicas estén más armonizadas. Esto implicaría una mutualización de la deuda, una unión fiscal y la emisión de bonos europeos. Esto convertiría al BCE en un banco central moderno. Es decir, un banco central dispuesto a ayudar a su Estado. Parece que esta es la vía por la que vamos.

Descentralización a lo Maastricht

La otra vía es una descentralización a lo Maastricht. En ella, la política fiscal es una competencia plenamente nacional. Cada Estado es responsable de pagar su deuda y no habría rescates. Se podría suspender la pertenencia de un Estado miembro. Incluso, se le podría expulsar. Pero esta opción no se ha probado.

Luis de Guindos recordó que el BCE es el banco central de una unión monetaria compuesta por diecinueve países. Pero es una unión monetaria que no está completa. En la Unión Bancaria falta la existencia de un fondo de garantía de depósitos único. Tampoco tenemos una unión de capitales única. Tenemos una dispersión de reglas, por ejemplo, sobre la imposición del ahorro o sobre situaciones de insolvencia. Esto hace muy difícil tener un mercado de capitales único.

Unión fiscal y fondo de recuperación

Después está el tema de la unión fiscal, que es el más importante. El fondo de recuperación para hacer frente a la pandemia es, sin duda, un paso muy importante en la dirección correcta. Por primera vez hay una emisión de deuda conjunta. Parte de las transferencias ya no son reembolsables. Y la distribución del dinero se hace en función del daño sufrido en cada uno de los países.

Es muy importante que no se haya aceptado nunca la posibilidad de que un Estado miembro abandonara la zona euro. Con ello, se eliminó un riesgo que hubiera tenido unas consecuencias devastadoras sobre la unión monetaria. Esto pone de manifiesto el enorme capital político que existe detrás del euro y que no se debe subestimar nunca.

La hora de la política fiscal

En la situación actual nos encontramos con un impacto exógeno. Éste ha producido un shock sanitario y una caída del PIB de una intensidad y con una rapidez sin precedentes desde el final de la Segunda Guerra Mundial. Es un shock que ha sido común, pero cuyas consecuencias no han sido idénticas. Había economías más expuestas al sector turístico, o que tenían menos margen fiscal. Estas son las que han sufrido más el impacto de la pandemia.

Eso lleva a una primera consideración: para hacer frente a esta dispersión, el instrumento adecuado es la política fiscal. En un primer momento, la política fiscal tiene que ser nacional. Pero, dado el diferente margen fiscal que tenían los distintos países, no podía ser homogénea. Tampoco podía dar lugar a una fragmentación desde el punto de vista de la política fiscal. Por eso, ha sido fundamental la aprobación del fondo de recuperación.

La aportación de la política monetaria

La aportación de la política monetaria también ha sido muy distinta a la de la crisis anterior. En este caso, la política monetaria reaccionó rápidamente, a través de tres pilares. Uno, puso a disposición de los bancos muchísima liquidez en condiciones muy favorables. Dos, el programa específico de compra de deuda. Tres, medidas macroprudenciales para facilitar que los bancos utilizaran el capital disponible para conceder crédito.

Desde el punto de vista del impacto de las condiciones financieras, el BCE ha tenido éxito. No se ha producido una fragmentación del mercado de deuda soberana, que hubiera sido tremendo. Las condiciones de financiación, incluso, se han mantenido en una situación más favorable que la que había antes de la pandemia. Eso ha evitado que a la crisis sanitaria se superponga una crisis de deuda. La actuación del BCE está facilitando a los gobiernos costes de financiación muy moderados. Esto les permite llevar a cabo la primera línea de actuación, que es la política fiscal.

El futuro de la Unión Monetaria Europea

Es fundamental tener un mercado de capitales único en la zona euro, especialmente después del Brexit.

El futuro de la Unión Monetaria Europea pasa necesariamente por más integración. Es fundamental completar la estructura institucional del euro. Seguimos teniendo bancos nacionales, sigue habiendo muy pocas transacciones internacionales dentro de la zona euro en procesos de consolidación bancaria. Esto pone de manifiesto que todavía hay algo que impide tener bancos realmente europeos. Es fundamental tener un mercado de capitales único en la zona euro, especialmente después del Brexit. Londres y la City son la unión de capitales de la zona euro y con el Brexit esto se va a ir modificando. Eso exige tomar medidas a nivel nacional a efectos de armonización, especialmente de normativas fiscales y de normativas de insolvencia. Se trata de conseguir escalas de mercados de capitales que permitan competir con los principales mercados de capitales del mundo. También, de proporcionar financiación a las empresas y familias europeas en las mejores condiciones posibles.

Por último, la creación de una unión fiscal no es sencilla. Para ello, hay que llevar a cabo un proceso en paralelo de reducción de riesgos junto con su mutualización. Pero antes o después acabará pasando. Si se mira en perspectiva los veinte años desde el lanzamiento del euro, se aprecia que el proceso de integración siempre ha ido a más.

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